Het succesverhaal van Action en 3i is een droom voor menig retailmerk dat private equity overweegt. Oud-bankier Jos Voss duikt in de wereld van de geldschieters, hun kansen en risico’s.

Liefst 9,2 miljard euro ging er in 2023 in het geldpotje van private equity-partijen (PE). Dat geld is afkomstig van beleggers als pensioenfondsen, verzekeraars en banken. De PE-partij investeert het vervolgens onder meer in retailers die euro’s nodig hebben om bijvoorbeeld hun groei te financieren – in ruil voor aandelen.

Action, Coolblue, Hunkemöller, Beter Bed, Leen Bakker, Kwantum en Kamera Express zijn geheel of gedeeltelijk in handen van PE. Het meest aansprekende voorbeeld uit dit rijtje is wel Action. Die keten realiseert onder de vleugels van 3i een enorme groei in omzet, winst en waarde. Maar het kan ook anders aflopen, laten V&D en Scotch & Soda zien. Een PE-investeerder richt zich vaak op een bepaalde levensfase van een bedrijf (zie figuur 1 Private equity-vormen voor iedere levensfase, red.) In de startfase kan venture capital worden verschaft. Voor een latere fase, waarin de onderneming verder opschaalt, zijn er investeerders die groeifinanciering verstrekken. Bij meer volwassen bedrijven kunnen de huidige eigenaren uitgekocht worden door een buy-outfonds. Dat fonds gaat dan op zoek naar nieuwe wegen om groei en waarde te creëren. Bedrijven die in de problemen zitten, kunnen de hulp inroepen van een gespecialiseerde investeerder zoals Nimbus of Hilco Capital.

Wie een samenwerking met PE overweegt, moet zichzelf de volgende vragen stellen: in welke levensfase zitten we? Wat is de strategie om in een volgende fase te komen? Kunnen we met de huidige eigenaren die strategie realiseren en zo niet, wat is dan het profiel van een nieuwe eigenaar? Met de antwoorden op die vragen zoek je gericht naar een nieuwe eigenaar.

Een belangrijke rol van een PE-investeerder is het verschaffen van voldoende financiële middelen om de strategie te realiseren. PE investeert daartoe zelf in de onderneming, maar kan ook goed helpen om geld te lenen bij ban ken. Vaak weet PE de bank beter te verleiden om geld te lenen dan de retailer zelf. Naam, reputatie en trackrecord van de investeerder trekken de bank dan over de streep. Ook kennis en ervaring spelen een rol, weet sectorexpert trade & retail Dirk Mulder van ING. “Een PE-partij heeft veel kennis en ervaring op gebied van financiering en weet wat banken belangrijk vinden en waar ze naar kijken. Zo zijn goede en realistische prognoses cruciaal. Verder kan een investeerder prima onderhandelen met banken over tarieven en voorwaarden.”

Beleggers legden vorig jaar 9,2 miljard euro in bij 40 Nederlandse PE-fondsen

Skins Cosmetics

PE kan ook toegevoegde waarde leveren op het gebied van kennis en netwerk. De retailer moet goed kijken welke kennis en ervaring precies nodig is. Dat hangt af van de groeistrategie. Als bijvoorbeeld internationale expansie belangrijk is, dan is het handig om een investeerder aan te lijnen die kennis, netwerk en ervaring heeft op dit gebied. Vincent Braams, partner bij Vendis Capital, geeft een voorbeeld.

“Skins Cosmetics was in 20 jaar tijd gegroeid naar 20 winkels, met een focus op Nederland. Wij helpen hen met het ontwikkelen van de organisatie – mensen, processen, systemen – om het aantal openingen te versnellen en de stap te zetten naar Duitsland, Frankrijk en verder. Wij hebben dat al heel vaak gedaan en kunnen met die ervaring de leercurve van Skins versnellen.”
De investeerder levert daarnaast praktische ondersteuning. Als bijvoorbeeld overnames een belangrijk deel van de groeistrategie vormen – een zogenoemde buy-and-build-strategie dus – helpt de investeerder met het opsporen, selecteren en beoordelen van overnamekandidaten. Dat neemt werk uit handen van het management, dat zich op andere onderwerpen kan focussen.

Waarde vergroten

Een investeerder koopt een onderneming voor een bepaald bedrag en wil het bedrijf binnen een bepaalde termijn weer verkopen voor een hoger bedrag. Om dat te incasseren moet men, samen met het management, meer waarde gaan realiseren. De waarde van een onderneming wordt bepaald door 2 factoren: de winst (ebitda) en de multiple (de vermenigvuldigingsfactor die de koper wil betalen). Uiteindelijk zal de PE-partij beide of in elk geval 1 van die factoren willen verhogen.

De beste manier om aan een hogere winst te werken, is het verhogen van de omzet. Met kostenverlagingen verhoog je ook de winst, maar bestaat het risico dat bijvoorbeeld de formule of de productkwaliteit verslechtert. Door meer winkels, kanalen en landen toe te voegen, zal de omzet stijgen. En vaak leidt een hogere omzet die uit meerdere ‘bronnen’ komt ook tot een hogere multiple.
Een bedrijf dat succesvol is in meerdere kanalen en meerdere landen wordt tegen een hogere multiple gewaardeerd dan een speler die dat niet is, weet Braams. Zo heeft Pink Gellac met Vendis Capital zijn omzetbasis behoorlijk verbreed.

“Pink Gellac is een premium nagellak merk dat zijn producten vooral verkocht via de eigen webshop. Wij hebben een strategie ontwikkeld om die producten via meerdere kanalen – onlineplatforms, salons, eigen winkels – te verkopen.

We hebben de organisatie gebouwd om die strategie in te vullen – waaronder nieuwe mensen en IT-systemen – en hebben het team ondersteund bij de implementatie. Pink Gellac heeft inmiddels 12 winkels in Nederland, België en Frankrijk en is een van snelst groeiende cosmeticamerken van Europa.”

De multiple kan ook hoger worden door niet alleen producten te verkopen, maar die ook te verhuren. Bij Beter Bed kunnen klanten ook een bed, boxspring of matras huren via een concept genaamd ‘Leazzzy’. Dat geeft een jaarlijks terugkerende kasstroom. Investeerders waarde ren dat hoger dan de wisselende kasstromen door productverkopen.

Een PE-investeerder wil de onderneming meestal binnen 5 tot 7 jaar weer van de hand doen. Groeistrategieën in de retailsector hebben nog weleens wat tijd nodig voor ze winstgevend worden. Zo is internationale expansie in de eerste jaren vaak verliesgevend. Er moet immers geïnvesteerd worden in de naamsbekendheid. Ook moet de formule worden aangepast aan lokale consumentenvoorkeuren. Is de horizon van een investeerder niet te kort om echt aan groei te werken?

Vaak weet PE de bank beter te verleiden geld uit te lenen dan de retailer zelf

Een termijn van 5 tot 7 jaar is in veel gevallen lang genoeg, stelt plaatsvervangend directeur Marc van Voorst tot Voorst van de Nederlandse Vereniging van Participatiemaatschappijen. Een investeerder kan daarna het stokje overdragen aan een andere eigenaar die de onderneming weer door een nieuwe groeifase helpt. “Het financieringslandschap is zo breed dat er voor iedere groeifase wel weer een geschikte investeerder te vinden is.”

Een goede retailformule moet een normale terugverdientijd hebben, ook bij internationale uitrol, vult Braams aan. “Het openen van een nieuwe winkel – of dat nu in Nederland is of daarbuiten – die zichzelf bijvoorbeeld pas na 6 of 7 jaar heeft terugverdiend, is niet aantrekkelijk. We sleutelen net zo lang aan de formule totdat die terugverdientijden veel beter zijn. Dan kan zo’n internationale uitrol gewoon voortvarend worden ingezet.”

Hebben we niet te veel schuld?

Voor een PE-investeerder is het aantrekkelijk een deel van de investering niet met eigen vermogen, maar met schulden te financieren. Dat geeft een belastingvoordeel: rente op schulden is aftrekbaar van de winst. Ook stijgt het rendement op het eigen vermogen van de investeerder bij verkoop (zie figuur 2 Meer schuld = meer rendement, red.)

Lopen we daarmee het risico dat het bedrijf met te veel schulden wordt opgezadeld? Dit was bijvoorbeeld een probleem toen HEMA in handen was van Lion Capital. Van Voorst tot Voorst denkt van niet: “PE-investeerders zijn professionals die de risico’s van schulden goed kunnen inschatten en managen. Ze zitten dicht op de onderneming, waardoor zij indien nodig kunnen bijsturen.”

Mulder is geen voorstander van hoge schulden. Als het goed gaat, helpen de schulden bij het rendement voor de aandeelhouder, maar bij tegenwind kunnen zij de retailer in de problemen brengen. “Als het wat minder gaat, wordt vaak bezuinigd op de kosten. Deels kan dit wel, maar je moet goed oppassen om niet te diep te snijden. Dat gaat ten koste van de kwaliteit van je producten en je formule.”

De bank moet – samen met de inves teerder en het management – goed kij ken wat een aanvaardbaar schuldniveau is. Daarbij is de bank ook gebonden aan regels vanuit de ECB die grenzen stellen aan de kredietverlening. Het is belangrijk dat je vooraf goede afspraken maakt over ‘slecht weer-scenario’s’. “De samenwerking met PE is net als een huwelijk”, vindt Mulder. “Zolang het goed gaat, is iedereen gelukkig. Maar als het even tegenzit ben je blij dat je vooraf huwelijkse voorwaarden hebt gemaakt en dat die vastliggen bij de notaris.”

Van Voorst tot Voorst heeft nog een advies voor retailers dat hierop aansluit. “Vraag aan de investeerder waarmee je eventueel in zee wilt gaan of je mag praten met de ceo’s van enkele andere ondernemingen uit zijn portefeuille. Daarmee krijg je een beter beeld van de toekomstige samenwerking.”

‘Private equity is net een huwelijk. Als het tegenzit ben je blij met de huwelijkse voorwaarden

Managen

Als een retailonderneming in handen van PE is, moet de bedrijfstop aan andere voorwaarden voldoen dan wanneer er een directeur-grootaandeelhouder is. Of als het eigendom bij de familie ligt. De investeerder maakt immers met het management een plan om waarde te creëren en heeft een bepaalde tijdshorizon voor dit plan. Vanaf de eerste dag ligt zijn focus op het realiseren van dit plan. Daarbij gaat het om het ‘wat’ en is het ‘hoe’ minder belangrijk.

De investeerder beoordeelt het management op de resultaten en niet op het potentieel of op de inzet. Vaak heeft het (top)management ook een aandeel in de onderneming en zijn de belangen van management en investeerder gelijk. Het management moet binnen de organisatie ook voortdurend op die resultaten sturen, ook bij tegenvallende omstandigheden zoals personeel dat onvoldoende competent en/of gemotiveerd is. Dit vraagt om flexibiliteit in leiderschapsstijlen (zie figuur 3: Flexibiliteit in managementstijlen nodig, red.)

Als een directeur-grootaandeelhouder zijn onderneming verkoopt aan een investeerder moet hij zich afvragen of hij – eventueel samen met zijn managementteam – die flexibiliteit kan opbrengen. Is hij daarnaast wel geschikt om de onderneming in de nieuwe eigendomssituatie te blijven managen?

Als het managementteam geheel of gedeeltelijk wordt vernieuwd, moet bij de selectie goed gelet worden op ‘stijlflexibiliteit’, vindt Braams. “Voor veel leiders die hun carrière hebben gebouwd bij een professionele corporate is dat wennen. Bij Unilever, Nestlé, Heineken of Procter & Gamble ben je als manager toch vooral actief in dat domein van hoog gemotiveerde en hoog bekwame medewerkers. Veelal is coachen en veel ruimte geven daarbij een zeer succesvolle stijl. Een nieuwe omgeving vraagt echter om meer en andere stijlen.”